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            機構研選 | 食醋龍頭+優化產品結構+管理效率提升,公司有望低基數彈性發展

            2023-01-17 10:31 作者:于曉明
            導讀機構研選 | 食醋龍頭+優化產品結構+管理效率提升,公司有望低基數彈性發展。

            調味品具有明顯的生命周期,可以分為四個階段:導入期,成長期、成熟期和衰退期。不同階段的特征體現在量和價。導入期多是創新類產品,以量增為主,代表產品包括復合調味品和料酒;成長期體現為量價齊升,但量占主導,這時消費者對品牌已經具備一定的認可度,品牌想要繼續做大要看各公司的渠道拓展能力,代表產品是醬油、醋,而醬油最接近成熟期;成熟期的特征是量增放緩,提價為主,這時會出現全國性的大單品,可以關注龍頭的市占率和提價能力,代表產品是榨菜和雞精;而衰退期的品種則量價同時萎縮,并且替代品類出現,代表產品是鹽和味精。從業績的角度來看,位于成長期中后期和成熟期前半程的調味品品類,增長的動力更強。2010-2020年,我國調味品百強企業中食醋企業的營收規模從27.6億元增長至65億元,年均復合增速10%,其中銷量增速8%,符合成長期的特征。今天帶來一只食醋龍頭,讓我們來看看該公司的投資邏輯。

            食醋作為傳統調味品第二大品類,行業保持較高增速

            我國調味品百強企業食醋銷售收入從2012年35億元增至2019年65億元,7年CAGR為9.13%。我國食醋總產量從2012年377萬噸增至2019年445萬噸,7年CAGR為2.40%。整體來看,我國食醋仍處于消費者與品牌意識的培育期。從單價來看,百強企業食醋銷售單價2018年為3846元/噸,11-18年CAGR約2.5%。假定食醋整體均價與百強企業單價相似且每年保持2%左右增長,產量保持2%左右增長,則2020年食醋行業均價約為4000元/噸,產量約450噸,市場規??蛇_180億元,預計2025年市場規模達290億元。

            拆分量價看:我國食醋銷售單價約為4000元/噸,近幾年銷售單價CAGR約為2.5%;2020年食醋產量約450萬噸,近幾年產量CAGR約為2.4%。

            我國食醋區域特點顯著,市場集中度有待提高

            我國幅員遼闊,飲食文化歷史悠久,也造成了不同地區的飲食習慣不同,食醋的發展區域特點顯著,行業品牌集中度較低。我國擁有傳統的四大名醋,分別為四川保寧醋、山西老陳醋、鎮江香醋,福建永春老醋,它們口感特點和主要銷售區域均有所不同。另外還有水塔醋業、紫林醋業等區域品牌,這也導致我國食醋行業品牌集中度較低,其中恒順醋業市占率第一,僅有7%的市場份額,CR5不到20%。對比日本2019年CR5占比70%仍有較大提升空間。從產量來看,中小企業居多,食醋百強企業中,

            產量為1-5萬噸的占61%,占比最多;1萬噸以下的企業占19%;10萬噸以上的企業僅占11%。與鄰國日本相比,在80年代中后期CR5便超過70%,我國食醋行業市場集中度仍有較大提升空間,也為我國龍頭醋企提供發展機遇。2018年我國發布食醋新國標移除配置醋,而我國配制醋占比達60%,在此標準下小作坊式食醋企業將逐步淘汰,行業集中度有望進一步提升。

            我國食醋消費量和消費價格均有較大提升空間

            從量來看,2018年我國人均食醋消費量僅2.34公斤,遠低于美日的6.5、7.9公斤,對標美、日消費情況預計中國食醋至少還有2倍的成長空間。從價來看,中國食醋均價遠低于日本,根據日本統計局數據,日本食醋均價約為29000元/噸,而我國百強食醋企業均價僅為3845元/噸,具有較大差距。因此從量價來看,對比國際市場,我國食醋行業仍具有量價齊升的空間。

            高端、健康化和功能細分化共振,促進食醋行業發展

            我國食醋單價持續提升,并且各企業針對消費升級的情況紛紛推出高端產品。隨著消費場景的細分,功能化食醋也逐漸受到歡迎,包括餃子醋、蟹醋、涼拌醋等調味醋不斷推出,蘋果醋、山楂醋等醋飲料發展迅速,市場規模達到約50億元。未來隨著生活水平的提高以及健康意識的提升,醋行業結構升級趨勢將會加速,保健品或者飲料等衍生產品也將帶來增量空間。

            料酒行業尚處成長期,預計將保持雙位數增長

            行業快速增長,尚處于成長期。料酒在烹制菜肴中廣泛使用,主要作用為去腥、增香,隨著我國生活生平的提升,居民對美味的追求越來越高,料酒的使用也開始增多。料酒行業銷售收入從2014年63億元增至2019年130億元,5年CAGR為15.68%;產量從2010年125萬噸增至2019年315萬噸,9年CAGR為10.82%。拆分量價看,料酒均價從2014年3000元/噸增至2019年4142元/噸,5年CAGR為6.67%,實現量價齊升。

            市場集中度較低,龍頭企業發展潛力大

            由于料酒行業尚處于發展初期,許多料酒生產企業以小作坊或者中小企業為主。我國約有超1000家料酒生產企業,其中百強調味品企業中料酒企業共有16家,產量5萬噸以上的僅占19%,1-5萬噸占6%,1萬噸以下產能的中小企業占比超過75%。從集中度來看,目前行業集中度分散,區域型企業較多,尚未出現全國性的龍頭企業。市占率最高的老恒和,占比僅8.3%,王致和、老才臣、恒順、海天分別占比約3.7%、3.0%、1.9%、1.4%,CR5為18.3%。我們認為隨頭部企業品牌和渠道優勢逐漸顯現,料酒行業集中度有望得以提升,頭部企業發展潛力更大。

            今天帶來一只食醋龍頭,讓我們來看看該公司的投資亮點:

            1、食醋龍頭,當前處于重要的變革期,體現在兩方面:將調味品主業進一步做大做強;提升公司整體經營效率。

            2、調味品主業方面,雖然2019年就確定了核心戰略,但目前效果并不顯著,未來可重點跟蹤市場推廣,渠道做得好,擴張的產能就不成問題。

            3、整體經營效率層面,與大股東的股權關系基本理清,預計未來總資產周轉率上升會一定程度上提高投資回報率,但主要貢獻還會要看調味品的盈利能力。

            (來源:山西證券、華鑫證券)

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            責任編輯:bail

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